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　　■易 水
　　编者按：
　　2007年，在中国经济整体表现亮丽的背景下，股指屡创新高，房价推波助澜，“理财”已成时尚，通胀脚步渐响。市场变幻，纷乱难测，身在局外的大众投资者，要想把握机会，规避风险，不妨听听权威专家的精辟分析，也许可以豁然开朗，从中获益。
　　本期“聚焦”专栏特别编选了两位业内知名经济学家在其博客上发表的真知灼见，时间贯穿全年，话题令人关注，以供读者各取所需。
　　货币政策从紧
　　2008何去何从
　　新闻背景
　　《上海证券报》日前评出的2007年十大财经新闻，首推“两防”和“从紧”。事实上，这也是业内的共识。
　　12月5日闭幕的中央经济工作会议提出：要防止经济增长由偏快转为过热，防止物价由结构性上涨演变为明显的通货膨胀。与此同时，已实施10年之久的“稳健的货币政策”调整为“从紧的货币政策”。
　　金岩石
　　人民币升值：“两难相权取其轻”
　　2008年的宏观调控基调并非紧缩，而是一松一紧：财政政策宽松，货币政策从紧。
　　政策从紧应当首选汇率，即加速人民币对各国货币的全面升值。人民币升值是一把双刃剑，有利于进口则不利于出口，牺牲出口导向型企业的利益，但有利于更多群众的生活，所以是“两难相权取其轻”。
　　CPI上升的原因之一是粮价，出于国家安全的考虑，我们不能依赖粮食进口，但却可以用升值的货币购买国外的农村产业，购买农产品联合加工企业，建立跨国的公司农业。
　　以结构性资本输出来调控结构性价格上涨，这是开放经济给我们的政策选择，也是货币政策从紧的一条途径。特别是在美国次级债危机引发国际金融体系突然出现流动性不足的背景下，我们现在输出流动性也是对国际金融体系的经济援助，所以是两全其美的事情。
　　小康社会的投资市场繁荣
　　盘点2007年，从股市和房市的极度繁荣到普洱茶与和田玉的暴涨暴跌，一个非理性繁荣的大众投资市场在中国出现了。
　　在经济发展的生存阶段，通货膨胀袭来，人们不约而同的选择是挤兑银行储蓄，抢购消费品，使经济增长出现了“滞涨（Stagflation）”。而当经济发展超越生存阶段，进入小康社会，通货膨胀加剧之时，一部分人开始选择投资，并通过投资市场的财富效应引导储蓄出笼，驱动投资市场的繁荣。
　　资产泡沫不仅来源于通货膨胀，并且包容着通货膨胀，人们在货币幻觉的作用下走进各自的梦想，放弃了当前消费，提高了远期供给，因此缓解了可能的恶性通货膨胀。
　　谢国忠
　　谁制造了资产泡沫？
　　政府对于资产供给的控制，是导致资产泡沫的罪魁祸首。因此中国应该通过出售国有资产的方式，减轻形成泡沫的压力。例如，所有在上海、深圳和香港上市的中国公司的总市值为35万亿到40万亿元人民币，是GDP的146%到167%。其中超过2/3的资产属于国有，在内地上市的公司的流通股只有区区9万亿元人民币，是GDP的38%。除了国有股的弱流动性，对IPO和配股的严格控制也难辞其咎。
　　日本和韩国的市场都在奥运会结束之后经历了大幅调整。2008年奥运会之后，中国房地产和股票市场都很有可能经历重大调整。而无论泡沫破裂与否，中国的高增长率都很可能继续下去。事实上，泡沫破裂对中国所产生的影响将远小于美国。
　　紧缩政策有效吗？
　　中国的紧缩政策面临许多问题。无论中国如何提高利率和存款准备金率，货币政策的效果总会被不断提高的房地产价格和涌入的流动性所抵消。
　　不过，幸运的是，中国可以控制信贷量，而信贷紧缩可以显著地影响土地市场。当开发商再无资金收购土地时，地价将大幅下降。考虑到目前地价的高水平，预计届时降幅将达50%，并渐次波及诸如建筑和建筑材料等下游行业。
　　解剖中国股市
　　新闻背景
　　2007年，中国股市的持续暴涨和接踵而至的调整，吸引了许多境内外投资者的目光。牛市行将结束，还是会酝酿新一轮的增长，券商机构大多看好后者。
　　今年8月9日，沪深股市总市值突破21万亿元，首次超越GDP总量，10月份我国沪深总市值突破30万亿元大关，全球排名第三，仅次于美国和日本。
　　此后，股市震荡加剧，股指一路下挫，截至12月27日，沪深两市高开，上证综指收报5308.89点，上涨75.54点；深证成指收报17797.22点，上涨369.45点。
　　金岩石
　　中国股票为何全球最贵？
　　中国股市的静态市盈率已达到60倍以上，是全球最贵的股票。其原因在于投资人的非理性预期，人们由衷地相信中国股市迟早将会位居世界前列，优质资产注入的预期早已被提前兑现了。积极者相信国家一定会做强A股市场，消极者博弈股市泡沫破裂的最大输家是国家，所以国家只能选择注入优质资产，化虚为实，方能化险为夷，管理层也看到资产注入对各方参与者都是有百利而无一害。
　　席勒教授的《非理性繁荣》一书启示我们：非理性，才有繁荣。在股市上，80%以上的投资价值来自于投资人的想像，是想象的空间展开了牛市的翅膀，让股市能够飞向天堂。
　　在股市震荡中发现隐形资产
　　中国股市的神奇之处在于，看得见的账面资产往往不值钱，看不见的隐形资产却价值连城，金光灿灿。许多真实的投资价值，不在表内在表外，不在账内在账外，不在场内在场外。股市中的隐形资产主要存在于3个领域：1.商业房地产；2.特许经营权；3.精神与科技投入。
　　在股市震荡调整期间，股价起落最大的往往隐形价值最高，因为股票的虚拟价值越高，估值的争议就越大。估值之争之所以不绝于耳，深层原因在于人们对“财富”的理解不同。
　　股市投资有三忌
　　投资三忌，首为忌贪。“三忌”就是：忌贪，忌怕，忌赌。
　　股市之中，上涨有理千万条，暴跌无理亦无踪。索罗斯先生讲过，当你的直觉和大众相反的时候，跟着直觉走。天下没有不散的筵席，牛市要持续下去一定要换助推器，就像火箭升空的分级助推一样。
　　沪指失守5000属于短期调整
　　上市公司的业绩预期是微观的基本面，人民币的升值预期是宏观的基本面，这两个预期都支持着中国股市的高估值。除此之外，2008年新税法的生效和物权法的落实，将会在基本面整体向好的前提下锦上添花，增强中国股市的成长溢价。
　　前段时间沪指失守5000，应该是短期调整，说明机构主流在准备迎接新年后的下一轮上升。下一轮升势虽然不会像今年年初这样凶猛，但依然有50%的指数空间。暴利时期已经结束，就像上半场的高比分已经奠定胜局一样。
　　谢国忠
　　中国股市的“四只手”
　　在一个正常的市场中，供需平衡这只“看不见的手”决定着价格，但是，在中国股市中，我至少能数出“四只手”。(下转第11版)
　　博主档案
　　谢国忠
　　1983年毕业于上海同济大学路桥系，1987年获麻省理工学院土木工程学硕士，1990年获麻省理工学院经济学博士。同年加入世界银行，担任经济分析员。
　　1997年以后，曾任摩根士丹利(亚洲)公司首席经济学家，目前是“玫瑰石（Rosetta Stone，亦称‘罗塞塔石碑’）”投资顾问公司董事。
　　早在1997年亚洲金融危机爆发之前，谢国忠就预见到“亚洲经济有巨大的结构性问题”，此后因为提前预警印尼经济将会崩溃、香港楼市泡沫面临破灭以及中国的通缩问题，而成为亚洲地区被媒体引用最频繁的分析师，其看问题的角度多从国情出发，并充分考虑历史、文化及传统因素在影响经济结果时所发挥的作用。
　　金岩石
　　1987年成为获索罗斯基金资助进入哈佛大学的第一位中国学子，在校完成博士学位论文，并从事博士后研究。
　　1990年取得美国证券业从业资格，持有多种注册经理人执照，曾先后担任美国公司证券集团地区副总裁、三普证券公司地区总裁和投资委员会主席、三普投资管理公司总裁。
　　2001年10月，回国加盟湘财证券，担任湘财证券首席经济学家。
　　在学术上，金岩石在现代金融学和国际企业研究方面素有专长，对国际资本市场的理论及应用有深入的研究和丰富的操作经验，被有关媒体誉为“索罗斯的中国门徒”、“现代金融市场操作面的理论家”和“能用中文通俗解读华尔街的海归学者”。 第一只手即通常所说的“看不见的手”，它决定股票的基础价格。第二只手叫做“非理性繁荣”，或者说“我感觉今天手气不错”。这种因素在流动性过剩时倾向于夸大股票的价值。第三只手是“坐庄”，也就是操纵市场。第四只手是政府。政府的干预行为也在市场中发挥着关键作用。
　　股市调整幅度可达30%
　　在一个充满泡沫的市场中，驱动市场的通常不是投资者而是投机者。投机者买入股票不是为了获得上市公司利润，而是为了追求短期价差。
　　依照目前的形势，股市仍有可能向下寻找支撑，其调整幅度甚至可能高达25%到30%。不同的投资者应该根据自己的抗风险承受能力作出不同的投资决策。中国经济没有向坏，牛市基础仍在。除非美国经济发生崩溃，美元走强，世界资本向美国流动，才会对中国经济造成巨大冲击和影响。
　　房价为何屡创新高
　　新闻背景
　　虽然2007年中央出台了一系列调控措施，但是国内房价依然一路走高。据北京市统计局、国家统计局北京调查总队发布的房地产监测数据显示，今年1—11月，北京房屋销售价格比去年同期上升11%。而国内各大城市房价也是一路飘红，1—10月份，全国商品房累计销售均价为3974元／平方米，比去年同期增长了15.3%。从房屋分类价格来看，住宅价格涨幅持续快速上扬。
　　不过，时近岁末，鉴于楼市成交量出现下降、市场观望气氛浓厚，楼市“拐点说”一经出现，就引来了坊间热议。
　　谢国忠
　　灰色收入推高房价
　　中国的房价居高不下，是由于中国存在规模大得出奇的灰色收入——通过收取高于公定水平的价格而积累起来的收益。在房产的销售价值中，建设成本不足三分之一。其余一部分作为土地出售收益和税收进入地方政府，另一部分作为利润流入房地产开发商的腰包。这些资金往往在拥有灰色收入的人群中循环流动。房地产价格越高，灰色收入就越多。
　　重点行业的国有制也会产生大量灰色收入。中国的房地产市场就像一个巨大的经济榨汁机——通过各种层次的权力将汁液榨出，然后流入房地产市场。权力的高货币价值和人们对于房地产的喜爱，导致了中国房地产市场的庞大规模和高昂价格。
　　高房价的负面影响
　　中国的大多数城市仍处于扩张过程中，在今后20年间其规模可能会扩大到现在的两至三倍。也就是说，大多数人还没有购买住房，所以高房价将严重影响他们的生活水平。
　　中国的土地属于政府所有，由于房产建设、销售过程中的土地费税占到总销售额的一半或更多，中国的房价从根本上应被看作一种税收。因此，以税收为目的的高房价将使财富分配极端化，中产阶级社会经济地位显著下滑，而处于两极的富人和穷人则不断增多，这样的社会结构不利于社会稳定。
　　怎样才能买得起房
　　要让人们买得起房，最稳妥的方法是增加供给。一些人认为中国存在土地短缺，这是不正确的。日本的人均土地面积甚至还不如中国的长三角地区，但现在其房价已经从最高点下降了75%，达到8倍于家庭收入的合理水平。香港有70%的土地根本尚未开发，其高房价源于政府的政策。要扩大供给，中国可以将城市建筑高度翻一番，交通问题则可通过修建地铁来解决。通过这种改变，住房供给马上就可以翻倍。
　　金岩石
　　利率杠杆难以扭转房价上升趋势
　　利率上升必然会抑制房价、股价和投资冲动。但在现实生活中，调高利率的经济后果往往适得其反。利率上升对中国现阶段购房需求影响较小，但会抑制住房供给。
　　现阶段的中国房价上升是一个趋势，利率杠杆像汽车的变速箱一样可以改变速度但难以扭转趋势。在中国，房价上升的趋势来自于城市化和政府主导的城市经营。政府经营城市是否成功的标准之一，就是能否通过生活环境和投资环境的改善来提高该城市的土地价格。房价上升的另一推动力来自于经济的全球化，中国的高房价地区几乎都是国际化程度较高的地区，全球房地产的上升趋势也就必然传导到这些地区。
　　但是，房价上升最重要的驱动力来自于房地产本身，来自于房地产首次成为中国的大众投资市场。